關于美國公司改革法案的另類思考

　　公眾公司對投資者說謊，這是跨越了若干世紀的全球化老毛病，但是，每次舊病復發都會出現值得研究的新癥候。此次美國公司丑聞的特征是財務欺詐：公司管理者制造虛假財務信息，夸大收入，隱瞞虧損，以此抬高股價。

　　通過操縱關聯企業的財務報表，安然三年虛報利潤5.93億美元，隱瞞債務25.85億美元，虛報股東權益28.08億美元；世通公司將已經支付給第三人的、本應列入期間成本的電訊“接入費”轉到長期攤銷的資本開支項下，三年隱瞞成本、虛增業績高達71億美元。這些虛假信息人為地抬高安然、世通的股票和債券價格。

　　認股選擇權激勵效果反轉

　　由此產生的問題是：公司管理者為什么如此在乎股價，以至膽敢冒險造假？一個可能的回答是，美國公眾公司的管理者不僅僅是股東，而且是對股價最為敏感的股東。管理者同時是公司所有者，可以減少“代理成本”，因而管理者持股受到推崇；當管理者和股東在同一程度共享收益和風險的時候，管理者將認真考慮股東利益的最大化，因而認股選擇權成為管理者主要的報酬來源。在股票上升階段，持股和認股選擇權給管理層帶來巨額收入，例如：在1999年，美國通用汽車、可口可樂和英特爾三家公司的CEO的認股選擇權收入分別是0.32億、1.08億和0.49億美元，分別為工資和現金獎勵的4倍、27倍和16倍。

　　當管理層利益如此緊密地和股價聯系在一起的時候，沒有任何力量能夠阻止他們優先考慮最能影響股價的因素-證券分析師常常用來判斷公司當期收益和未來收益的財務數據。

　　如果合乎會計規則的財務數據將對股價產生負面影響，他們不惜犯規；如果會計規則允許一定的靈活性，他們會為了制造好消息、掩蓋壞消息而用盡這些靈活性。財務數據主導股價；管理層為抬高股價而編造財務數據，他們在股價走高的時候出售股票變現，冷酷地把將股價下跌的風險留給那些不知情的投資大眾-這是管理者持股和認股選擇權造成的另一種激勵機制。

　　在虛假信息暴露之前，安然的股票曾經達到每股90.75美元，包括獨立董事在內的29名安然管理者，總共轉讓了1734萬股股票，收入總額為11.02億美元。AndrewS.Fastow是安然的CFO，輿論認為他應對安然崩潰負主要責任，他任職5年的報酬是5000萬美元。PAI是安然董事之一，在安然股票飆升時期，他賣出了價值2.5億美元的安然股票，自己在Colorado州擁有面積7.5萬英畝的一片牧場。然而，安然管理者暴富的代價是大眾投資全軍覆沒：從騙局敗露到安然申請破產保護，安然股票從每股70多美元下跌到每股50美分，95％以上的大眾投資付諸東流。

　　財務欺詐的成因和過程告訴我們：如果管理者能夠毫無障礙地把持股風險轉移給公司、投資者和市場，管理者持股和認股選擇權都不能減少代理成本，相比之下，中國公司法、證券法限制公司管理者、控制股東和公司發起人轉讓股票，卻顯示了一定的合理性（當然，限制轉讓的期限和手段未必恰當）。

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