關于我國銀行信貸資金進入股票市場的政策研究

改革開放以來，伴隨著中國經濟體制改革的深入和經濟的快速、持續、健康發展，中國經濟的貨幣化、金融化進程得到了迅猛的推進[20]，而以1990年上海證券交易所為代表的中國金融市場的發展與成熟，無疑是這一進程中中國經濟領域所發生的最為深刻的變化之一。十年風雨兼程，中國股票市場在促進儲蓄—投資轉化、產業結構升級、企業治理結構轉換等方面起到了無法替代的功能，成為推動中國經濟發展的巨大動力之一。但客觀地評價中國股票市場，我們也不得不承認其這十年的發展可謂“命運多桀”——市場股價指數波動頻率之高、波動幅度之大，為世界所少見，已經成為中國宏觀經濟運行中一個不容忽視的擾動因素。

股票市場的發展離不開資金的推動。從中國股票市場的實踐來看，銀行信貸資金[21]進出股票市場規模的變化很可能是影響股價漲落的一個重要因素。銀行信貸資金的進入，一方面推動了中國股票市場的發展，但另一方面，其無序性也帶來了中國股票市場上價格的無常變動，引發了一系列經濟、社會問題。因此，探討中國銀行信貸資金進入股票市場路徑的變遷，測算進入股票市場的銀行信貸資金的規模，進而加強對銀行信貸資金進入股市的監管，就成為我國金融監管當局一個迫切需要解決的問題。

一、銀行信貸資金進入股票市場的歷史回顧

在市場經濟中，銀行信貸資金通過一些途徑進入證券市場，是市場發展的一種必然——這不僅僅是銀行信貸資金“逐利”的本性使然，也更是銀行自身進行資產負債管理的客觀要求，客觀上有助于實現并促進銀行體系與證券市場的互動式發展，進而構建一個真正適合市場經濟要求的發達金融體系。因而，即便在美國這樣一個自20世紀30年代以來就長期實行較為嚴格的“分業經營”的金融監管體系之下，銀行信貸資金與證券市場資金之間的融通渠道一直存在，并沒有法規上的嚴格限制——銀行不僅可以直接購買債券，也可以通過發放“經紀貸款”等方式間接把信貸資金投入股票市場。

當然，美國證券市場作為世界發達金融體系的象征，其發達程度遠遠非新生的中國證券市場所能比擬的，因而中國不能簡單地套用美國的一些做法。但在中國的經濟實踐中，自1990年新生的股票市場出現以后，關于是否、以及如何讓銀行信貸資金進入股票市場的問題，就一直受到中國宏觀管理當局、經濟學者以及包括證券經營機構、證券投資者等在內的眾多證券從業人士的關注，也是理論研究中較為敏感、爭論頗多的話題之一。可以說，中國股票市場這10年的發展過程中，這一問題總是以或明或暗的不同表現形態出現，與股票市場的走勢緊密相連。

（一）銀行信貸資金進入股票市場監管規則的演變

在中國股票市場誕生之初，由于當時股市帶有某種“試驗”的性質，發展帶有一定的隨意性，這就客觀上造成了有關股票市場法律、法規的建設遠遠滯后于實踐的發展。從監管視角度來看，最初中國金融監管當局對銀行信貸資金流入股市的合理性與可行性沒有提出明確的法律規定，但也沒有明確的限制。但作為改革“試驗”的產物，中國股市在最初的制度設計中帶有較為濃厚的“計劃”痕跡，使得中國股市自產生之日起就處于一種“金融壓抑”的狀態之中。[22]制度上的這種“金融壓抑”，加上中國股市作為新興市場所具有的一些特點，使得中國股市一開始就為投資者提供了驚人的投資回報率。[23]畸高的收益率吸引了眾多的投資者，同時也將巨量的資金引導進入股票市場，其中就包括了大量的銀行信貸資金——實際上，相對于中國初生的流通盤極小的股票市場而言，信貸資金就成為推動市場走勢的決定性力量。

當時中國宏觀經濟運行，尤其是金融運行的現狀，客觀上

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