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國有股減持的定價策略探討
[內(nèi)容提要] 在國有股減持勢在必行的今天，減持定價方案也是各方關心的焦點，目前國有股存量直接轉(zhuǎn)成A股高價發(fā)行上市不被市場接受，關鍵是定價不合理。本文評價了目前盛行的策略觀點，并提出自己的定價方案設想。
[關鍵詞] 國有股 減持 市場定價 凈現(xiàn)值 內(nèi)在價值
國有股減持，已成為當前階段中國股市最敏感的問題，不僅管理層為此頗費周章，更牽動著數(shù)千萬股市投資者的心。其實，我國證券市場一直十分關心國有股的問題，最早的國有股減持案例可以追溯到94年珠海恒通收購棱光實業(yè)的“恒棱模式”，但是直至黨的十五大和十五界四中全會有關國有減持的具體政策出臺，提出“堅持有進有退，有所為有所不為”、“從戰(zhàn)略上調(diào)整國有經(jīng)濟布局和改組國有企業(yè)”的總體原則，這才真正為減持國有股給予了方向上的指引和政策上的保證。經(jīng)過多年對資本市場改革的探索和嘗試，我們深刻認識到國有股減持是當務之急、是必由之路卻也是任重道遠。
國務院今年6月12日發(fā)布了《減持國有股籌集社會保障基金管理暫行辦法》。但此執(zhí)行辦法出臺數(shù)月，股市重挫數(shù)百點，業(yè)已形成利空影響。廣大投資者對現(xiàn)行減持辦法多抱反對態(tài)度，究其根源是定價策略的不妥。很顯然，國有股減持定價是比國有股減持的方式更復雜、更敏感的問題。對減持定價策略的分析和探討就是本文的重點。
現(xiàn)有減持方案定價策略評價
國有股減持的核心問題是價格問題。市場是由供需雙方構(gòu)成的，只要國有股減持的價格公允，市場是能接受的。而如果價格由單方面決定且不公平，投資者就還是只能選擇“用腳投票”。在價格不確定的情況下，市場只會增加不確定因素，投資者無法判斷能否獲得穩(wěn)定的預期，就會嚴重影響投資者的信心。
國務院6月12日發(fā)布的《減持國有股籌集社會保障基金管理暫行辦法》，其中第六條規(guī)定“減持國有股原則上采取市場定價方式”。這種說法未免有些含糊，讓市場來定價這個大原則是好的，但我們目前的具體操作方法卻是把國有股減持與新股發(fā)行捆綁在一起，以市場定價方式存量發(fā)行。也就是說，現(xiàn)行的政策可以概括為將國有股存量直接轉(zhuǎn)成A股高價發(fā)行上市。應該說，這一政策從國有股與社保基金的利益最大化出發(fā)，操作起來一步到位，簡便易行，比較符合市場化的大方向。但是，這種定價方式可能存在以下幾個問題：一是國有股當初以面值認購的股份現(xiàn)在直接以新股市價上市流通，這首先就是違背市場經(jīng)濟規(guī)律原則，強化了國有股的持有者、券商和行政主管機關行政權(quán)力干預市場的機制。國有股是經(jīng)濟體制轉(zhuǎn)軌時期的產(chǎn)物，是我國股份經(jīng)濟內(nèi)在機制扭曲的突出表現(xiàn)。在國有企業(yè)改制上市的過程中，國有資產(chǎn)經(jīng)過評估，已經(jīng)出現(xiàn)了較大幅度增值。即使按凈資產(chǎn)減持，國有股的持有者也已經(jīng)得到了比較多的溢價收入，但現(xiàn)在的減持方案卻根本不考慮國有股形成時的定價過程，相反，卻以幾十倍的市盈率向社會出售，市場又怎能接受呢。二是現(xiàn)行定價政策對廣大中小投資者來說有失公允，與投資者的心理預期價位存在較大偏頗，股民們可謂處于“騎股難下”的地步，最后只有買不起、躲得起。投資者的信心由此受到極大打擊。這也是導致數(shù)月來股市成交量急劇萎縮，股指狂瀉500點的主要原因之一。 三是這種定價方式又引出了一個新問題：現(xiàn)在國有股可以高價直接上市變現(xiàn)，按照同股同權(quán)的原則，其他民間機構(gòu)持有的為數(shù)不少的法人股是不是也可以引用這一定價權(quán)利？四是目前國內(nèi)股市市盈率已經(jīng)很高，泡沫較大，管理層一直強調(diào)要溫和的擠掉泡沫，實現(xiàn)“軟著陸”。但國有股直接以高價如此大規(guī)模的上市流通，
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