我國國債發行成本優化問題研究

在通貨不斷緊縮、財政赤字與國債發行量加速擴大的我國，作為經濟宏觀調控重要工具的國債，其籌資成本的優化越來越顯得重要與迫切。當前，我國國債在流通市場管理與發行的利率期限結構等方面存在很大問題，致使國債的籌資成本實在太高。我國國債發行成本優化的研究，將有助于大大降低國債的籌資成本，明顯減輕我國政府的債務負擔，減緩財政赤字的擴大速度，加強政府未來的償債能力與控制金融風險的能力。

具體地看，我國的財政赤字，近幾年膨脹的加速程度驚人：1997年為530億元，1998年為960億元（按IMF的統計口徑，則為1711億元），而1999年更迅速地膨脹為1803億元，大大超過1503億元的預算（1998年共增發3891億元國債，不含用于國有商業銀行補充資本金的2700億元國債，1999年又增發了600億元國債，2000年還將增發1000億元長期國債，共計劃發行4380億元國債，而且2000年財政增收將面臨較大困難），2000年的中央財政預算赤字則進一步膨脹為2299億元。當前我國名義上的債券余額是8000億元，占GDP的10％。該比例與國外相比，似乎還不高，但如果考慮到未納入財政預算卻已經形成的政府債務，以及政府或有債務，我國政府總債務負擔率已經與大部分國家相近。實際上，到目前為止，我國的全部債務存量已超過1.2萬億元（而且未納入預算的政府債務約還有6000億元）。

我國1990～1997年國債發行規模年增長26.65％，比同期全國財政總支出的年均增長幅度11.43％高出15.22個百分點，比全國財政收入的年均增長幅度11.43％高出15.25個百分點，占全國財政支出的份額也由1990年12.17％上升到了27.72％，翻了一番多。進入90年代后，財政的債務本息支付任務沉重，年度還本付息額占年度國債發行額的比率由1990年的50.71％，增長到1997年的78.81％，增加了28.1個百分點，即1997年后近4／5的債務收入是用于抵償舊債本息。因此，我國國債正在步入借新債還舊債的高度債務時期，政府未來的償債能力大大降低。國債如以目前這樣的趨勢發展下去，就很可能會達到難以控制的程度。

我國中央財政的債務依存度已相當高，用于償債的支出占中央財政支出的比例，1996年已達61％，而1998年則更達71.12％。財政的這一結構性赤字，如果任其發展下去，很容易引起政府債臺高筑，陷入債務泥潭，引起通貨膨脹和排擠效應，對經濟產生大的負面影響，并加重今后的債務負擔。

此外，我國的債務管理很不集中。目前我國實際發行的企業或金融債務，與國債并無本質區別，而且由于財政部門沒有參與這些債券的發行，這更增加了財政風險。

國債發行利率過高，發行的利率期限結構極不合理，致使國債籌資成本實在太高，這是財政赤字如此膨脹的主要原因之一。按筆者在已出版專著中的估算方法，估計近幾年的這一失策，每年的損失高達100億元以上，占據財政赤字的很大比例。從實際看，近年來我國財政的還本付息支出，每年以500―600億元的幅度遞增，1996至1998年依次為1223、1820與2315億元，而且利息支出占還本付息支出的比重已高達1／4―1／3.國債的利息支出，不僅占GDP的比重在逐年提高，而且占（在迅速膨脹的）財政赤字的比重竟然也在逐年提高。

國債市場是資本市場和貨幣市場的基礎，在金融發達的國家，它已成為政府將貨幣政策與財政政策有機結合、協調運作的場所，是資本市場與貨幣市場的有機融合點，而且是證券市場的主要支柱。我國國債市場發展的嚴重滯后，大大影響了金融系統的健康發育。

一般地說，由于債券有

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